検索
金融正常化下で浮上する日本国債市場の構造的寡占リスク
日本銀行による長期国債の大量保有は、異次元緩和以降の金融政策の中核を成してきたが、その帰結として、日本国債市場における流通市場の機能は大きく制約されるに至った。YCCの導入により、長期金利には日本銀行による事実上の上限が設けられ、市場価格を通じた金利形成メカニズム、すなわち価格発見機能は著しく低下した。こうした非伝統的な金融政策の下で日本国債市場が政策調整の主戦場とされた結果、流動性の低下や需給の偏在といった構造的な歪みが顕在化している。
こうしたなか、2022年末以降にはYCCの修正および将来的な金融政策の正常化に向けた議論が本格化し、市場参加者の間では「脱・日本銀行」に向けた模索が進んでいる。日本銀行による長期債の買入額が縮小される一方で、それを代替する民間の市場機能の再構築が急務となっている。しかしながら、この移行過程において明らかとなったのは、日本国債市場に根深く存在する制度的な寡占構造である。
第2章および第3章で詳述したとおり、現在の日本国債市場においては、預金取扱金融機関および生命保険会社という特定業態が、極めて高い保有比率を占めている。これらの業態は、いずれもバランスシート制約や規制対応上の要請を抱えており、金利リスクや流動性リスクに対する慎重な資産運用姿勢を維持している。また、会計制度、レバレッジ比率、IRRBB、LCR、およびソルベンシー規制といった制度的要因が、日本国債保有の動機形成に強く作用している。そのため、金融政策が正常化する局面であっても、単に「日本銀行の退出＝市場の回復」という図式が成り立つわけではない。
さらに、日本銀行による日本国債の買入によって供給された潤沢な流動性は、結果的に預金取扱金融機関の資産構成における日銀当座預金への偏重を招いており、長期債といった価格変動性の高い資産への再投資には依然として慎重な姿勢がみられる。とりわけ、シリコンバレー・バンクの破綻に象徴されるように、満期保有目的の長期債であっても、預金流出時には流動性リスクが顕在化しうるという教訓は、日本国内の金融機関にも深く共有されつつある。
一方、生命保険会社の日本国債の保有スタンスは相対的に安定しているものの、ソルベンシー対応としての長期債・超長期債への投資は一定の段階に達したとの見方もある。運用環境次第では今後も一定の買入は継続されると見込まれるが、金利水準や会計制度の変更によって保有スタンスが変化するリスクも孕んでおり、市場全体としての安定性を保証するものではない。
このように、金融政策の正常化が進んでも、日本国債市場の主要プレーヤーにおける保有余力には制度的な制約があり、単なる量的縮小以上の構造的な課題が横たわっている。「脱・日本銀行」とは、真に自律的かつ多様な市場参加主体によって価格が形成される、健全な市場構造の回復を意味すべきである。
この観点から、財務省による発行計画における年限構成の見直しに加え、日本国債保有に関わる金融規制の調整、ならびに長期安定運用を担いうる新たなプレーヤーの参入促進といった制度整備が求められる。たとえば、年金基金、海外投資家、家計といった多様な保有主体の育成によって、市場の自律性と弾力性を高める必要がある。加えて、HHIによる寡占度の分析が示すとおり、特定業態への依存が高まる市場では、一部の構造的リスクを起点とした制度的制約が連鎖的な保有行動の変化を誘発し、流動性の枯渇や金利の急変動といった脆弱性が顕在化しやすい。市場の自律性が損なわれた状態では、わずかな制度変更やリスク事象が市場全体に波及しやすい土壌となる。
ゆえに、金融政策の出口戦略として本質的に問われるべきは、単なる日本銀行の市場撤退ではなく、日本国債市場における公平かつ健全な価格形成機能を再構築することである。構造的寡占のリスクを直視し、市場インフラとしての債券市場の健全性を回復することが、真の意味での金融政策正常化の帰結といえよう。
【関連記事】
■税務調査官「出身はどちらですか？」の真意…税務調査で“やり手の調査官”が聞いてくる「3つの質問」【税理士が解説】
■親が「総額3,000万円」を子・孫の口座にこっそり貯金…家族も知らないのに「税務署」には“バレる”ワケ【税理士が解説】
「銀行員の助言どおり、祖母から年100万円ずつ生前贈与を受けました」→税務調査官「これは贈与になりません」…否認されないための4つのポイント【税理士が解説】
