量的引き締めはまもなく終了か…マクロストラテジストが「FRBはすぐに量的金融緩和を再開すべき」と主張する2つの根拠

銀行の準備預金がカツカツ…FRBの「量的引き締め」終了へ

量的引き締め（QT）はまもなく終了するでしょう。その理由のひとつは、①銀行システムの準備預金が「カツカツ～不足」の状態であるためです。

こういうと「銀行の準備預金は潤沢にあるのでは？」と返されるかもしれません。たしかに、［図表1］に示すとおり、銀行の準備預金は3兆ドルを超えています*。

［図表1］銀行の準備預金

しかし、銀行の準備預金は潤沢ではありません。昨年3月の銀行危機がその証左です。

銀行は昨年以降、FRBからBTFPと呼ばれる緊急の流動性供給を受ける立場です。言い換えれば、銀行部門からの流動性吸収（「銀行相手のQT」）は遅くとも昨年3月の時点で終了しています^{（*なぜ、FRBが量的金融緩和（QE）で供給した流動性よりもQTで吸収できる流動性が少ないのかは後述します）}。

そして、銀行のほかに、FRBが流動性を吸収できる主体（＝FRBが供給した流動性を保有する先）はMMFです。しかし、［図表2］に示すとおり、②そのMMFがFRBに預けるリバース・レポの残高（＝銀行以外の主体によるFRBへの預金）もゼロに近づきつつあります。

［図表2］銀行以外のFRBへの預金残高（リバース・レポ残高）

ですから、「FRBが吸収できる流動性はもうどこにもない」のです。それがQTの終了が近い理由です。

そして筆者は、QT終了を超えて、利下げとQE再開が必要だと考えています。

問題は、今回の巨額の金融緩和と財政出動、大きなインフレ、その後の急速な引き締めの過程で生じた2つの金利差です。

問題となる「2つ」の金利差

1．「銀行の預金金利」と「MMFの利回り」との金利差

1つ目の金利差＝問題は、銀行の預金金利とMMFの利回りとの金利差です。

［図表3］に示すとおり、現在の政策金利は5％を超えます。他方の銀行の預金金利は3％に満たない水準です。

［図表3］短期金利群と銀行の預金金利

銀行は、低金利時代に作ったポートフォリオの運用利回りが低いために、預金金利を政策金利並みに引き上げると、「逆ザヤ」に陥ります。そもそも銀行は「逆ザヤ」どころか、株主のために一定の利ザヤを確保しなければなりません。

他方のMMFは短期の金融商品にひたすら投資をするだけの主体ですから、利上げに沿って運用利回りを引き上げることができます。結果として、MMFは5％を超える利回りを顧客に提供できます。

銀行の預金金利とMMFの利回り差を放置すると、銀行からMMFに資金が流出します。

銀行は「短期調達・長期運用」の主体であり、長期の信用を担います。銀行からの預金流出は、家計や企業からの貸しはがしにつながる恐れがあります。また、そもそも銀行が保有する債券には多額の含み損が生じており、貸出は流動性が低いことから、さらなる預金流出は銀行の収支に悪影響を与えます。

たしかに、最近ではプライベート・レンディングが長期の信用を提供しています。しかしながら、当局としては「常に目が行き届き、規制によって多額の準備資産保有などが義務付けられる銀行に長期の信用を任せたい」というのが本音でしょう。

銀行は利ザヤ確保のためにすぐには預金金利を引き上げられないため、利下げによってMMFが運用する短期金融商品の利回りを引き下げることで、預金からMMFへの資金流出を食い止める必要があります。少なくとも当局はそう感じているでしょう。

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