長期金利の動き読めず…思い出される「2006～07年」

2023年に入り、仮に、②利上げ継続となれば、利上げの終着点（ターミナルレート）が上がるので、長期金利は上昇するでしょう。

反対に、①利上げをいったん停止して様子見に転じると、［図表4］の【右側の赤線で囲んだ部分】に示すように、その後のインフレが収束するかしないかで、A．利下げなのか、B．次の一手が利上げなのか（＝利上げ再開なのか）が決まります。

［図表4］利上げをいったん停止してもわからないことは残る

仮に、A．利下げなら、インフレは収束していますから、長期金利は低下するでしょう。

反対に、B．利上げ再開なら、インフレは収束していませんから、利上げの終着点（ターミナルレート）がふたたび上がり、長期金利は上昇するでしょう。

要は、「長期金利の動きはまだまだわからない」ということです。

その「わからなさ」をよく表すものとして、（筆者が鮮明に覚えている）2006～2007年のケースでいえば、FRBは、2006年6月に政策金利5.25％で利上げを停止したあと、マーケットは「次は利下げだ」ということで、長期金利は4％台前半まで低下しました。

しかし、インフレ率が収まらず、「むしろ、次は利上げではないか」「様子見が思ったより長く続くのではないか」ということで、長期金利はふたたび上昇し、投資家は右往左往しました。

［図表5］米国の長期金利とFRBの政策金利

「政策金利据え置き」後の道のりは長い…分散投資を

時計の針を現在に戻せば、仮に、（現在は3.75～4％である）政策金利の「真のターミナルレート」が6～7％であったとしても、筆者は、FRBがこの先、政策金利を6～7％まで一気に引き上げることはなく、おそらく、どこかでいったんは「据え置き」に転じるとみています。

そして、いったん据え置きになったら、通例どおり「次は利下げだ」とばかり、長期金利には低下圧力が生じる可能性があります。しかし、2006～2007年の例が示すとおり、まだそこにいたっても、「その先はわからない」と考えておくべきでしょう。

株式市場はまだまだ流動性が潤沢です。政策金利よりもインフレ率のほうが高く、実質政策金利はマイナスです。FRBによる資産圧縮（QT）も始まったばかりです。

［図表6］FRBの保有資産

今後、たとえばFRBに加え、欧州中央銀行（ECB）なども資産圧縮（QT）の輪に加わり、本格的な引き締めが進むまで、景気も金融政策も明確な方向性は見えないかもしれません。

「早く景気後退が来てくれれば話は早い」のですが、そうも行かず、道のりは長いかもしれません。

引き続き、幅広い資産での分散投資が求められます。

重見 吉徳

フィデリティ投信株式会社

マクロストラテジスト

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