円高は終わったのか?

バイデン新政権による追加経済対策への思惑から、米国の10年国債利回りが10ヵ月ぶりに1%台を回復した。日米金利差により、ドル安・円高傾向が修正されるとの見方もあるようだ。しかしながら、円/ドルの決定要因は実質金利差である。米国の期待インフレ率が2%に達するなか、中期的なドル安のトレンドに変化はないだろう。それは、バイデン政権の景気下支え策でもある。※投資のプロフェッショナルである機関投資家からも評判のピクテ投信投資顧問株式会社、DEEP INSIGHT。本連載では日々のマーケット情報や政治動向を専門家が読み解き、深く分析・解説します。

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日米実質金利差:中期的なドル安・円高傾向を示唆

昨年9月30日に行われた米国大統領選挙の第1回候補者討論会以降、米国の長期金利はじり高歩調となっている。特にジョージア州の決選投票で民主党が連邦上院の実質過半数を得たことで、1月11日には10年国債利回りが昨年3月18日以来の水準である1.15%へと上昇した。米国の金利の動きを背景に、年初に1ドル=102円台となっていた円/ドルは、足下、104円前後になっている。マーケットにおいては、ジョー・バイデン新大統領の財政拡大策により、ドル安局面が修正されるとの見方もあるようだ。

 

しかしながら、為替相場に大きな影響力を持つのは、通貨間の名目金利差ではないだろう。理論的に考えれば、物価上昇率を加味した実質金利差であるはずだ。過去における円/ドルの動きを見ても、概ね日米間の実質金利差に連動してきたと言える(図表1)。

 

期間:1993年~2020年11月 出所:Bloombergのデータよりピクテ投信投資顧問が作成
[図表1]日米実質短期金利差と円/ドルレート 期間:1993年~2020年11月
出所:Bloombergのデータよりピクテ投信投資顧問が作成

 

インフレ連動債と10年国債の利回りから算出した市場が織り込んでいる米国の期待インフレ率は、足下、2%程度になった。つまり、長期金利がじり高となっても、米国の実質金利は長短ともマイナスの状態だ。

 

一方、日本の消費者物価上昇率は、昨年11月、前年同月比▲0.9%だった。無担保コール翌日物は▲0.01%、10年国債利回りは0.04%であり、実質金利はプラスである。

 

つまり、実質ベースでは、日本の金利が米国を上回っていると言えるだろう。今後、菅義偉政権が注力したモバイル通信料金引き下げなどの影響もあり、日本の物価動向が大きく変化するとは考え難い。米国の長期金利上昇が期待インフレ率の高まりに連動しているなか、ファンダメンタルズから見て中期的なドル安・円高傾向が続いていると言えそうだ。

バイデン新政権:緩やかなドル安でデフレ回避を目指す

ドルの実質実効レートは、1973年の変動相場制移行後、100を中心として概ね上下10%の範囲内で推移してきた(図表2)。つまり、実効レート指数が90を下回ればドル安の修正局面、110を超えればドル高の修正局面に近づいている可能性が強いわけだ。昨年4月、同指数は113.43へと上昇、18年ぶりの高値となっていた。ドル高の修正局面、即ちドル安のトレンドに入ったと考えるべきだろう。

 

期間:1973年~2020年12月 出所:RRBの統計よりピクテ投信投資顧問が作成
[図表2]ドルの実質実効レート 期間:1973年~2020年12月
出所:RRBの統計よりピクテ投信投資顧問が作成

 

バイデン政権は、新型コロナ禍から経済を立て直し、且つ膨れ上がった財政赤字の重荷を軽減する上で、米国経済がデフレ的な状態に陥ることを最も懸念すると見られる。つまり、為替に関しては、基本的にドル安傾向を歓迎するだろう。

 

ただし、ドルの急落は米国の財政赤字のファイナンスを滞らせ、想定を超える長期金利の上昇圧力となる可能性が否定できない。従って、FRBの金融政策と連携することにより、緩やかなドル安の演出に腐心するのではないか。

 

 

※当レポートの閲覧に当たっては【ご注意】をご参照ください(見当たらない場合は関連記事『円高は終わったのか?』を参照)。

 

(2021年1月22日)

 

市川 眞一

ピクテ投信投資顧問株式会社 シニア・フェロー

 

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ピクテ投信投資顧問株式会社 シニア・フェロー

日系証券の系列投信会社でファンドマネージャーなどを経て、1994年以降、フランス系、スイス系2つの証券にてストラテジスト。この間、内閣官房構造改革特区評価委員、規制・制度改革推進委員会委員、行政刷新会議事業仕分け評価者など公職を多数歴任。
著書に『政策論争のデタラメ』、『中国のジレンマ 日米のリスク』(いずれも新潮社)、『あなたはアベノミクスで幸せになれるか?』(日本経済新聞出版社)など。
2011年6月よりテレビ東京『ワールドビジネスサテライト(WBS)』レギュラー・コメンテーター。

著者紹介

ピクテは1805年、スイス、ジュネーブにおいて会社創設以来、一貫して資産運用サービスに従事し、運用サービスに特化したビシネスモデルを展開してまいりました。信用格付ではフィッチ・レーティングスからAA-の格付けを取得しております(2018年5月末現在)。注:上記の格付はピクテ・グループの銀行部門の債務の信用に対するもので、運用部門や運用能力に関するものではありません

1981年、日本経済や株式市場の調査を目的に東京事務所を設立しました。その後、1987年から機関投資家を対象とした資産運用サービス業務を開始、1997年には投資信託業務に参入し、運用資産総額は1.98兆円となっています(2018年12月末現在)。外資系運用機関の大手の一角として、特色ある資産運用サービスをお届けしております。

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