企業の「公正価値」を求める具体的な手順②

債権者と株主の求める「期待収益率」は異なる

前回の続きです。

次に、ステップ2（期待収益率）を考えます。企業が投資家から求められる期待収益率を考えるときは、2種類の投資家がいることを頭に入れなければなりません。1つは株主、もう1つは債権者です。企業が資金調達をするときは、負債と株式を組み合わせて行います。

債権者と株主は、企業に対してそれぞれ異なる期待収益率を要求します。なぜならば、負債と株式では、投資家が抱えるリスクが異なるからです。すでに学んだように、株式は、将来の予想配当金額によって価格が決まってきます。そのため、企業業績や新商品の売れ行きなどのニュースによって価格が大きく変動していきます。企業の業績が予想を超えて拡大を続けた場合は、株価の上昇という形で恩恵を受けることができます。

一方、企業が破綻してしまえば株式は紙くずになりますが、自分が投資した金額以上に損をするということはありません。つまり、損失は限定されている一方で、上は青天井なわけです。そのため、株主は一般に、企業が積極的にリスクを取って事業拡大を目指す経営、いわば“攻めの経営”を行うことを望みます。

一方、債権者（融資の出し手や債券の購入者）の側は、株式のようなアップサイドはありません。貸した金額以上のお金を返してもらえるということはあり得ないので、たとえ企業の業績が予想を超えて拡大しても、それで債権者の儲けが増えるということはないからです。一方、企業が経営に失敗して倒産してしまえば、貸したお金が返ってこなくなり、大きな損失となります。そのため、債権者は、企業が無茶をせずに堅実な経営を行い、貸したお金をきちんと返してくれることを望みます。

まとめると、債権者と株主は、共に企業への資金提供者ではありますが、その本質は全く異なるということです。そのため、企業に対して要求する収益率も、異なった水準になります。

「株主資本コスト」と「負債コスト」の違いとは？

企業評価においては、株主が要求する期待収益率のことを「株主資本コスト」、債権者が要求する期待収益率のことを「負債コスト」と呼びます。資金調達する側の企業にとっては、株主が要求する期待収益率は、株式発行によって資金調達する際のコストと考えることができます。同様に、債権者が要求する期待収益率は、借入や債券発行によって資金調達する際のコストと考えることができます。そのため、このようなネーミングになっているわけです。

株主資本コストは、要は株の投資家が期待する収益率ですので、すでに説明したようにCAPM（資本資産価格モデル）を使って計算することができます（本連載の第8回～11回参照）。負債コストは、今後借り入れを行う場合の借入金利に相当しますが、実務上は、過去の借入金利で代用することが多いです。