意味ある分散・無意味な分散投資とは、投資から人生まで

※本記事は、楽天証券の投資情報メディア「トウシル」で2020年6月2日に公開されたものです。

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投資にあって、分散投資は重要だとよく言われるのだが、正確に理解されていないケースが案外少なくない。行為として地味なので、深く考えられない概念なのかもしれない。

 

今回は、あらためて分散投資について考えてみたい。

「Aか、Bか?」より「A、Bを半分ずつ」

例えば、日本株に投資するアクティブファンドのファンドマネージャーになったと思って想像してみてほしい。ファンドの中に、総合商社の株を何か持とうと考えた時に、三菱商事と伊藤忠商事のどちらを入れようかと迷ったとしよう。

 

近年のビジネス拡大の勢いが顕著な伊藤忠商事にするか、それとも、財閥系で取引の基盤がしっかりしている三菱商事にするか、加えて、エネルギービジネスの利益に占める比率と今後の原油価格の見通しなどを考慮するか、あるいは、PER(株価収益率)や配当利回りなどの指標でどちらかを選ぶか、さまざまなアプローチがある。

 

こうした場合の運用上の定石は「迷って決められないなら、両方を持っておくといい」である。両方を持つとして、それぞれの投資ウェイトをどう決めるかが重要な問題になるのだが、大まかな考え方としては「半分ずつ持つ」でいい。

 

筆者が新米ファンドマネージャーだったときに、こうした考え方を定年間近のベテランファンドマネージャーに教えてもらったことを覚えている。「山崎君、無理に勇ましく、どちらかに決めなければならない、というものではないのですよ」と言われた。

 

当時勤めていた証券系の投信会社では、親会社(証券会社)出身の「無理に勇ましい」運用をよしとするファンドマネージャーが多かったのだが、このベテラン氏は彼らに批判的だった。

 

似たような会社のどちらがいいのか、比較評価ができてこそファンドマネージャーの存在意味があると力の入りそうなところだが、ここは力を抜いて別のアプローチを考える余裕を持ちたい。

 

「分からないものを、無理に分かったことにして決定する」よりも「分からないものは、分からないことを前提に意思決定する」のが上策だ。根拠のない賭けは、なるべく避けるべきなのだ。人生の選択にあっても、おおよそ同じだが人生では結婚や就職のように分散しにくい選択が多いが(全く不可能ではないが)、ポートフォリオの運用では「分からない場合は分散する」という手が使いやすい。

 

ただし、運用している商品の性質や顧客との関係において、ファンドマネージャーは職業上「無理に勇ましい」運用を強いられることがある。こうした場合は、仕方がないので、「職業上の勇ましさ」と「分散のメリット」をてんびんに掛ける必要が生じる。

 

「職業上の勇ましさ」と「分散メリット」、どちらを取るべきか…
「職業上の勇ましさ」と「分散メリット」、どちらを取るべきか…

 

アクティブファンドのファンドマネージャーには、時に「私は30銘柄程度に投資銘柄を絞り込む」などと胸を張る人がいる。こうした人を見ると、本気でそれがいいと思っているのか、職業上のポーズなのかが気にかかる。前者ならいささか愚かだし、後者なら少し気の毒だ。もっとも、本当に気の毒なのは、ファンドマネージャーではなくて資金を出している顧客の方だと言うべきだろう。

 

いずれにしても、「31銘柄目のいい銘柄を見つけたらどうするのですか?」と笑いながら問うてみたい。

 

ちなみに、筆者はアクティブファンドのファンドマネージャーだったときは、例えば、「益利回りが相対的に高いことと、過去半年で益利回りが相対的に上昇したこと」とか「注目度が低い条件を満たし、かつ収益予想が上方修正された銘柄」といった銘柄の「属性」を数値化して、ポートフォリオの中でその数値を高めつつ、個別の銘柄選択のリスクはなるべく分散して、ベンチマークに対する相対的なリスクをコントロールする、というような運用方法だった。

 

いわゆる「クオンツ運用」に近いが、ルース化されたシステム運用ではなく、判断のツールとしてデータとコンピューターを使っていただけだ。ある信託銀行の年金運用部に勤めていたときは、その運用部で一番アクティブ運用のリスクが大きなファンドを担当していたが、保有銘柄数は常時300を超えていた。個々の投資銘柄に対するこだわりはなるべく持たないことにしていた。

 

個人投資家の株式投資の場合は、一つの業種の中で複数の銘柄に分散投資する資金規模にならない場合が多いだろうが、新しく運用資金を投入する場合は、(1)既に持っている銘柄を買わない、(2)既に持っている銘柄となるべく異なる業種やビジネスの銘柄を買う、といったことを心掛ける方がいい。

 

株式投資の初心者には、「はじめから業種の異なる3銘柄以上に投資して下さい。次に買う銘柄は、これまで持っていない業種の銘柄を買って下さい」とアドバイスすることが多い。はじめから、銘柄選択にこだわるよりも、分散投資したポートフォリオを意識する方がいいと思っている。

 

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株式投資の入門書の多くが、銘柄の評価や、売買のタイミングにばかり重点を置いていることには大いに不満を感じている。将来、株式投資の入門書を書く機会があれば、この点を改善した本を書きたい。

良い株、悪い株、普通の株

株式ポートフォリオの運用については、保有銘柄の「売り方」についても一言述べておきたい。

 

ファンドマネージャーとして仕事をしていると、「良い!」と思って買った株式が、大きく値上がりしたり、あるいは業績見通しが悪化したりで、売却したいと思う場合があるのだが、この場合に、保有している全株を「思い切りよく」一度に売ってしまうのは「悪手」である場合が多い。

 

ファンドマネージャーが、ある銘柄を新たに保有する理由は、「その銘柄が、ポートフォリオに及ぼすリスクよりも相対的に他の銘柄よりも有利な期待リターンを持っている」と判断されるからだ。簡単に言うと、他の保有銘柄よりも「良い株」だと思うから新たに保有するのだ。

 

しかし、時間の経過とともに、値上がりしたという好ましい理由にせよ、業況が悪化したという残念な理由にせよ、ポートフォリオから外したい状況がやって来る。いわば、「悪い株」になるのだ。この場合、売却候補であることは言うまでもない。

 

ただし、良し悪しを伴う判断には、しばしば「程度」あるいは「中間」が存在する場合がある。ポートフォリオに保有するある銘柄が「良い株」から「悪い株」に変わる場合、いわばその中間の「普通の株」の時期を経過することが多い。それでは、この状態の銘柄をどう扱ったらいいか。

 

「普通の株」は、「良い株」のようにポートフォリオのリスク当たりのリターンの効率を高めるとは期待できないが、分散投資の一部としてリスク低減の役には立っている。従って、わざわざ売買コストを掛けてまで削減しなくてもいい場合が多い。

 

また、一銘柄の投資ウェイトがより小さくなると、その銘柄がポートフォリオ全体に与える影響が縮小するので、「普通の株」の状態の場合には、その保有銘柄の一部を売却すると、リスクと期待リターンの関係が改善する。

 

つまり、「普通の株」の状態の時に、慌てて保有する全株を売るのは、もったいないことには理由があるのだ。

 

こうした理屈が分かっている、あるいは、経験から実感して知っているファンドマネージャーは、素人から見ると「ぐずぐずしている」ように見えるかもしれないが、「実は、上手い」。

 

前述のような「無理に勇ましい」ファンドマネージャーは、たまたま大金を持った素人投資家とあまり変わらない。場慣れしているので、立派そうに見えるだけだ。

 

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