高い相関関係にある、日米の10年国債利回り

大手銀行、大手不動産株は外国人投資家から日本経済の象徴とみなされているので、外国人投資家の日本の景気への強気が高まると買われる一方、日本の景気に弱気になると売られる傾向があります。両業種とも異次元金融緩和が始まった2013年こそ大きく上昇しましたが、その後冴えない展開が続いています。日本の持続的な内需拡大を背景とするインフレ期待がなかなか高まらないためです。

日本のインフレ期待を測る指標として、10年国債利回りが注目されていましたが、2016年9月に日銀がイールドカーブ・コントロール政策を導入し、10年国債利回りをゼロ％近辺に固定する政策を導入したため、10年国債利回りは指標性を失いました。その代わりに、日本の国債利回りが米国の国債利回りと相関が高いことに注目し、外国人投資家は米国の10年国債利回りを重視しています。東証銀行株指数の対TOPIX相対パフォーマンスと米国10年国債利回りは、高い相関があります（図表）。

［図表］東証銀行株指数の対TOPIX相対パフォーマンスと米国10年国債利回り
注：2017年9月26日時点
出所：ブルームバーグよりみずほ証券エクイティ調査部作成

トランプ大統領当選直後は米国10年国債利回りが上昇して、日本の銀行株が買われましたが、トランプ大統領の政策への期待が低下すると、再び売られました。2016年2月に始まったマイナス金利で、銀行経営は厳しくなっています。2017年10月末時点で、三菱UFJフィナンシャル・グループの予想PERは約10倍、PBRは0.7倍です。銀行株は割安さだけでは買われなくなっていますが、三菱UFJフィナンシャル・グループでは、海外収益力の高さが評価されています。

一方、不動産は銀行よりは業績見通しが良いものの、オフィスビルの過剰供給懸念があるうえ、コーポレートガバナンスへの評価が低いので、外国人投資家から買われにくくなっています。一部の逆張りの外国人投資家のみ、大手不動産株を大きな出遅れ株とみなしています。

「キャッシュレス化」の恩恵を受ける本命銘柄とは？

外国人投資家と議論していると、日本では当然だと思っていることに疑問が呈されることがあります。アジアの政府系ファンドを訪問したときに、日本はなぜキャッシュレス化が遅れているのかと聞かれました。それもそのはず、中国ではアリペイやウィチャット・ペイでの支払いが多くなっています。米国ではアップルペイなどによる決済が増えており、100ドル札での支払いが拒否されることが度々です。これに対して日本ではスマホ決済が遅れており、タクシーに乗ると、交通系電子マネーも使えず、現金かクレジッドカードの決済のみというタクシーも少なくありません（とくに個人タクシー）。

日本でキャッシュレス化が遅れている理由は諸説ありますが、治安がいいので現金を持ち運びやすい、首都圏ではスイカやパスモが普及しているなどの理由が挙げられます。日本の紙幣は綺麗すぎるので、ドルや人民元などでよく見られるように、もっとよれよれで手垢のついた紙幣が増えれば、スマホ決済に切り替えるとの笑い話もあります。

アリババやテンセントは時価総額が約40兆円と、時価総額日本一のトヨタ自動車の約2倍に達する巨大企業です。日本ではインターネットで貯めたポイントを交換できるサービスを手がけるセレスやリアルワールドなどがキャッシュレス関連株とみなされますが、時価総額が小さすぎて外国人投資家の投資対象になりません。

一方、GMOペイメントゲートウェイは、日本のキャッシュレス化から恩恵を受ける本命銘柄とみなされ、2017年にベイリー・ギフォード、JPモルガン・アセット・マネジメント、FMR（フィデリティの兄弟会社）などが大量保有報告書を出しました。

中長期的に、銀行はフィンテックの新興企業との戦いを求められます。駅前の地価が高い場所にある銀行が本当に必要か問われています。

フィンテックの興隆は、既存の銀行の売り材料と見る外国人投資家がいます。ただ、銀行は事業会社への出資が厳しく制限されていましたが、2017年4月の銀行法改正で、銀行によるフィンテック関連のIT企業の買収が可能になりました。日本の場合、金融資産を豊富に持つ高齢者は新しいモノを嫌う傾向があるので、日本ではフィンテック企業による新たなサービスは米国や中国ほど受け入れられないとの見方があり、フィンテック企業も大手銀行との連携を目指す動きがあります。銀行には伝統的銀行業務を守りたい抵抗勢力が社内にいますから、いかに社内の意識改革を進めるかがフィンテック時代に銀行が生き残るためのカギになるでしょう。

先ほど触れたGMOペイメントゲートウェイも、三井住友銀行と資本業務提携しています。楽天はフィンテック企業として株式市場にアピールするために、2015年下期から、インターネット金融と呼んでいたセグメントの呼称をFinTechに変更しました（ただし、ネット通販事業の競争激化から、株価は2015年以降不振です）。

2017年9月末に自動家計簿アプリのマネーフォワードが上場しましたが、それに続くフィンテック関連のIPOが出てくるかが、株式市場でのフィンテックの注目度を左右するでしょう。金融庁も2017年8月末の概算要求で、検査局を廃止して、フィンテックなどを支援する企画市場局の創設を発表しました。森信親金融庁長官のリーダーシップの下、金融規制庁から金融育成庁へ変わろうとする強い意思の現れとみられます。

菊地 正俊

みずほ証券エクイティ調査部 チーフ株式ストラテジスト