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●QT開始の6月および7月の有価証券残高の減少額は、計画を大きく下回る低調な結果となった。
●ただそれはインフレなどの要因によるもので、その影響が低下した9月以降の進捗は改善しつつある。
●QTペースは計画未達もFF金利は安定推移、利上げ終了後もQT継続なら物価は抑制されよう。
QT開始の6月および7月の有価証券残高の減少額は、計画を大きく下回る低調な結果となった
米連邦準備制度理事会（FRB）は2022年6月から、国債などの保有資産を減らす、いわゆる「量的引き締め（QT）」を進めています。縮小の上限額は、財務省証券と政府機関債、住宅ローン担保証券（MBS）の合計で、同年8月までが月475億ドル、9月以降は月950億ドルという計画になっています。今回のレポートでは、QTが開始されてから7ヵ月経過後の進捗状況を確認します。
QT開始後、毎月の保有有価証券（財務省証券、政府機関債、MBSの合計）の減少額と、計画比の進捗率を示したものが図表1です。
（出所）FRB、Bloombergのデータを基に三井住友DSアセットマネジメント作成
これをみると、進捗率は6月が48.8%、7月は35.8%と、QTは低調なスタートとなったことが分かります。ただ、これは2022年11月16日付レポートで解説した通り、インフレの影響とMBS取引の市場慣行で、残高の減少が抑制されたためです。
ただそれはインフレなどの要因によるもので、その影響が低下した9月以降の進捗は改善しつつある
その後、8月の進捗率は68.2%に改善し、9月からは縮小の上限額が月950億ドルに倍増しましたが、9月は76.0%、10月は82.7%、11月は82.9%、12月は79.6%となりました。インフレが落ち着き、物価連動債の元本増加分としてバランスシートに計上される調整金が減ったことや、QT以前に再投資したMBSの金額が遅れてバランスシートに計上される度合いが低下したことが、進捗率の改善に貢献したとみられます。
2022年6月から12月までの7ヵ月間でみた場合、保有有価証券残高は3,777億ドル減少しましたが、進捗率は72.3%と、計画より遅れている状況です。なお、2017年10月から開始された前回のQTでは、準備預金が急減し、短期金融市場に資金を出し渋る金融機関が増え、フェデラルファンド（FF）金利が急騰する場面もみられました。その結果、FRBは2019年9月にQTを終了し、翌月から短期国債の購入を再開しました。
QTペースは計画未達もFF金利は安定推移、利上げ終了後もQT継続なら物価は抑制されよう
足元のFF金利をみると、上限金利である「超過準備預金金利」と下限金利である「翌日物リバースレポ金利」の間で推移しており、上限金利を超えて急騰するような動きは確認されていません（図表2）。前述の通り、QT開始の2022年6月から12月までの7ヵ月間、計画比の進捗率は7割強にとどまっていますが、これが結果的には、FF金利の上昇を抑制する一因になっているとも考えられます。
上限金利は超過準備預金金利、下限金利は翌日物リバースレポ金利。
（出所）Bloombergのデータを基に三井住友DSアセットマネジメント作成
市場では、利上げ終了の時期が意識されつつありますが、QTについては、FRBから終了などの政策変更の示唆はなく、市場でも予想されていません。そのため、この先、仮に利上げが終了しても、QTはしばらく継続される可能性が高いと思われます。QT継続で、保有有価証券残高が、計画比7～8割のペースでも毎月着実に減少していけば、利上げ終了後も相応にインフレの抑制効果が期待されます。
※当レポートの閲覧に当たっては【ご注意】をご参照ください（見当たらない場合は関連記事『米国「量的引き締め」の進捗状況を確認する【ストラテジストが解説】』を参照）。
市川 雅浩
三井住友DSアセットマネジメント株式会社
チーフマーケットストラテジスト
